1、2022机械行业Q4/2023Q1：营收同比+3.3%/+3.5%，扣非归母净利润+28.4%/+2.2%

1.1、营收弱增长，原材料及海运费压力缓解

截至目前，按规定上市公司 2022 年年报及 2023 年一季报基本披露完毕，我 们选用 CS 机械合计 614 家上市公司为样本，二级分类可分为专用机械、运输设 备、仪器仪表、通用设备、金属制品、工程机械 6 类。收入角度：2022Q4/2023Q1 CS 机械实现营收 6,028.0/4,492.6 亿元，同比 +3.3%/+3.5%，疫情防控放开对经济恢复有影响。CS 机械二级子板块营收增速均 较弱。2022Q4/2023Q1，增速排序排序分别是专用设备/仪器仪表、仪器仪表/专用设备、通用设备/金属制品、工程机械/工程机械、运输设备/通用设备，金属制 品/运输设备，专用设备与仪器仪表表现较好，专用设备增速环比呈现走弱趋势， 仪器仪表表现较好与华测检测等检测龙头稳健增长有较大关系。

(资料图)

归母净利润及扣非归母净利润角度：2022Q4/2023Q1 CS 机械实现归母净利 润 237.9/288.4 亿元，同比+61.2%/+1.2%；2022Q4/2023Q1 CS 机械实现扣非 归母净利润 76.8/235.9 亿元，同比+28.4%/+2.2%，2021Q4 基数较低，虽然同 比录得较快增速，但环比下滑仍然十分明显。 从 2022Q4/2023Q1 扣非同比增速 角度，排序分别是金属制品/仪器仪表、通用设备/专用设备、专用设备/工程机械、 运输设备/通用设备、仪器仪表/运输设备、工程机械/金属制品。毛利率角度： 2022Q4/2023Q1 CS 机械毛利率 22.9%/23.2% ，同比 +1.4/+1.6pct，大多子板块呈现同比提升趋势，环比毛利率也呈现上行趋势主要 受益于原材料价格同比走低及海运费走低。

期间费用率角度：2022Q4/2023Q1 CS 机械期间费用率约 16.8%（其中，销 售费用率约 4.8%，管理研发费用率约 5.4%，研发费用率约 5.7%，财务费用率约 1.0%）/16.1%（其中，销售费用率约 4.6%，管理研发费用率约 5.6%，研发费用 率约 5.0%，财务费用率约 0.9%），同比+1.5pct（其中，销售费用率+0.8pct，管 理费用率+0.3 pct，研发费用率+0.2pct，财务费用率+0.2 pct）/1.7pct（其中， 销售费用率+0.5pct，管理费用率+0.4 pct，研发费用率+0.5pct，财务费用率+0.3 pct）。资产负债率：2022Q4/2023Q1 板块资产负债率分别是 52.4%/52.6%，同比 -0.6pct/-0.2pct，环比呈现走低趋势。

1.2、专用设备：光伏继续强势，油气设备增速上行

收入角度：2022Q4/2023Q1 CS 专用设备板块中增速排序分别为光伏设备/ 光伏设备（yoy+63.0%/+56.0%）、3c 设备/（yoy+42.3%/+33.7%）、核电设备 /油气设备（yoy+34.7%/+29.0%）、锂电设备/锂电设备（yoy+12.5%/+17.9%）、 油气设备/核电设备（yoy+5.4%/+12.9%）、矿山冶金设备/矿山冶金设备 （yoy+1.6%/+9.5%）和纺服设备/纺服设备（yoy-11.7%/-8.9%）： ①光伏设备：2022Q4/2023Q1 同比+63.0%/56.0%，环比也实现了较高的 增长，龙头晶盛机电 2022Q4 和 2023Q1 分别录得 61.2%%和 84.4%的同比增 速，迈为股份分别录得 24.4%和 38.6%的同比增速，奥特维录得 84.3%和 66.3% 的同比增速；

②3C 设备：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增 42.3%和 33.7%，可能与分类 有关，龙头海目星 2022Q4 和 2023Q1 营收同比分别为 81.1%和 100.5%，与开拓锂电环节有关，精测电子营收同比分别录得 42.0%/-0.4%； ③锂电设备：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增 12.5%和 17.9%，增速环比有 所回落，龙头先导智能在 2022Q4 和 2023Q1 营收同比增速分别录得-3.8%和 11.9%，赢合科技也录得 21.4%和 11.9%，增速环比有所下滑； ④油气设备：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增 5.4%和 29.0%，收入增速环比 有所提升，龙头杰瑞股份分别录得 32.3%和 24.9%的同比增速，保持稳健增长态 势，石化机械分别录得 0.5%和 19.4%的同比增速；

⑤矿山冶金设备：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增 1.6%和 9.5%，收入增速 环比降速，但行业龙头郑煤机 2022Q4 和 2023Q1 分别录得 13.0%和 13.8%的双 位数同比增长，天地科技也分别录得 10.2%/11.1%的同比增长，受益于煤炭行业 智能化改造需求的释放；⑥纺服机械：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增-11.7%和-8.9%，连续 4 个季 度收入同比下滑，其中龙头杰克股份 2022Q4 和 2023Q1 营收同比增速分别是22.0%和-20.5%，纺织需求受疫情影响较大。

扣非归母净利润角度：2022Q4 和 2023Q1 均实现较快同比增速的是油气装 备/油气装备（+269.8%/+1046.0%）、3c 设备/光伏设备（+113.8%/+70.4%） 和光伏设备/3c 设备（+99.3%/+21.0%），油气设备盈利性明显提升： 油气设备：202242 和 2023Q1 龙头杰瑞股份利润增速分别是 76.5%和 84.9%； ①锂电设备：龙头先导智能在 2022Q4 与 2023Q1 分别录得 14.0%和 61.6% 的利润同比增速，2022Q4 利润增速慢于 2023Q1，与收入季度增速表现一致，我 们预计与疫情在去年12月放开有关，但锂电设备板块季度增速已经呈现走低趋势；

②光伏设备：下游需求高景气，龙头晶盛机电分别录得 43.2%和 102.4%的增 速，迈为股份分别录得-7.2%和12.4%的增速，捷佳伟创分别录得105.9%和21.5% 的增速； ③矿山冶金设备：龙头郑煤机利润同比分别增 6.3%和 16.0%，天地科技增速 分别是-39.0%和 50.9%的增速； ④3C 设备：与分类有关，龙头海目星/精测电子，3c 业务表现仍较弱； ⑤纺服机械：龙头杰克股份 2022Q4/2023Q1 分别录得-56.5/-45.8%的增速， 增速环比快速增长，体现消费逐渐恢复。

毛利率角度：2022Q3 大多子板块毛利率同比出现增长，其中光伏设备提升 2.7pct，3C 设备提升 9.3pct，纺服机械提升 2.3pct： ①锂电设备：板块毛利率在 2022Q2 和 2022Q3 同比下滑 4.6pct 和提升 0.2pct，龙头先导智能 2022Q3 毛利率同比提升 0.6pct， 2022Q3 盈利性相对稳 定，龙头效应显著；赢合科技 2022Q2 毛利率同比降 0.9pct，星云股份 2022Q2 毛利同比降 13.2pct，降幅较大； ②光伏设备：板块毛利率在 2022Q2 和 2022Q3 同比增长 3.6pct 和 2.7pct， 龙头晶盛机电毛利率环比与同比较为稳定，而迈为股份毛利率在 Q3 出现下降趋 势，但都比其他公司毛利率高，说明掌握核心技术的优势；

③矿山冶金设备：2022Q2 和 2022Q3，板块龙头郑煤机毛利率分别下滑 2.8pct 和 1.8pct，主要因为其产品液压支架的原材料主要是钢材，受到原材料的 影响较大，天地科技毛利率同比提升 1.3pct 和 5.2pct，但环比下降较大； ④油气设备：2022Q2 和 2022Q3 板块龙头杰瑞股份毛利率同比降 1.3pct 和 0.6pct，主要受到原材料、海运费的影响； ⑥3C 设备：2022Q2 和 2022Q3，龙头精测电子毛利率同比分别为+3.6pct 和-1.3pct。期 间 费 用 率 角 度 ： 2022Q4/2023Q1 ，锂电设备期间 费 用 率 同 比 +4.8pct/+3.1pct，油气设备-1.9pct/-2.3pct，纺织机械+5.3pct/+3.0pct，光伏 设备-0.6pct/-0.3pct，3C 设备-2.9pct/-0.4pct，矿山冶金设备+0.4pct/持平。

1.3、运输设备：铁路交通设备弱增长

营收角度：2022Q4/2023Q1 CS 运输设备板块中铁路交通设备板块营收同比 +2.5%/+1.2%，船舶制造板块营收同比+5.8%/-19.7%，造船开启大周期模式： ①铁路交通设备：2022Q4 和 2023Q1，中国中车同比分别为+7.5%和+5.6%， 中国通号同比增速分别是 1.8%和 7.9%，有逐步向上的趋势，但是行业需求整体还是偏弱； ②船舶制造：2022Q4 和 2023Q1，中国船舶营收同比-2.6%和-31.0%，主要 受疫防控放开的影响，交付有所影响，我们预计后续收入增速将有所提升。

归母净利润角度：2022Q4 和 2023Q1，CS 运输板块中铁路交通设备同比增 速分别是+11.2%和+24.8%，船舶制造同比增速分别是-40.2%和-60.3%。 2022Q4 和 2023Q1，中国中车同比分别录得+46.4%/+180.0%，中国通号分别 录得+19.3%/+4.6%，时代电气分别录得+21.8%/+27.6%，中国船舶分别录得556.3%/-16.2%。

1.4、通用设备：弱复苏，分化明显

收入角度：2022Q4 和 2023Q1，CS 通用设备板块同比增速：工业机器人及 工业控制系统/塑料加工（yoy+20.1%/+18.1%）、起重运输设备/起重运输设备 （ yoy+16.3%/+16.8% ）、 服 务 机 器 人 / 工 业 机 器 人 及 工 控 系 统 （yoy+6.6%/+14.4%）、塑料加工设备/机床（yoy+5.6%/+6.2%）、激光加工设 备/基础件（yoy+5.4%/-2.5%）、基础件/服务机器人（yoy+4.2%/-7.0%）和机床 /激光设备（yoy+3.7%/-9.4%）。塑料加工设备、起重运输、机床、工业机器人及 数控系统出现不同程度同比增速上升的趋势。

①激光加工设备：2022Q4/2023Q1 板块增速分别是+5.4%/-9.4%，龙头大 族激光分别录得-0.1%/-28.5%，与下游 3c 需求较弱有关，通用激光龙头锐科激 光分别录得-3.9%/+12.1%，2023Q1 收入同比增速有所提升，与高功率激光器海 外需求较好有关，行业价格战逐步见底，有望进入盈利性提升空阶段，光伏领域激 光龙头帝尔激光分别录得-15.7%/+11.9%的增速； ②服务机器人：2022Q4 和 2023Q1 板块增速分别是+6.6%/-7.0%，龙头科 沃斯同比分别实现+7.4%/+1.1%的同比增速，消费预期仍较弱；九号公司-WD 同 比增速分别是+28.2%/-13.3%，电动两轮车保持亮眼表现，自主品牌滑板车阶段 性承压；石头科技营收同比分别实现+11.3%/-14.7%的增长，自清洁红利持续释 放、拉动内销延续高增长，海外增速受到事件影响表现一般；

③工业机器人及工控系统：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增速分别是 +20.1%/+14.4% ，行业龙头 埃 斯 顿 （ yoy+86.3%/+22.5% ）、 机器人 （ +15.5%/+45.2% ） 表现 较 好 ， 先 惠 技 术 （ +84.6%/+103.5% ）、埃夫特 （+15.9%/+37.1%）表现较逐步变强。埃斯顿实现快速增长，主要抓住了新能源 汽车、光伏、锂电等结构性机会；埃夫特机器人业务 2022 年销量较上年同期增长 23.54%，但由于产品结构变化，机器人业务收入较上年同期增长 19.70%； ④机床设备：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增速分别是+3.7%/+6.2%，板块 呈现底部向上趋势但分化也较严重，龙头海天精工（+12.4%/+11.0%）、纽威数控 （+14.5%/+23.5%）较为强势，秦川机床（+2.1%/-10.0%）、创世纪（-43.5%/- 12.5%）表现一般；

⑥基础件：2022Q4 和 2023Q1 板块同比增速分别是+4.2%/-2.5%，行业龙 头恒立液压市占率提升带动营收同比逐步向上（+7.1%/+10.3%），双环传动受需 求增长的影响，分别录得+51.9%/+8.2%的表现，纽威股份受益全球天然气需求旺 盛，分别录得+4.4%/+17.2%；新强联受风电需求波动录得+21.4%/-21.4%的表 现； ⑦起重运输：2022Q4 和 2023Q1，板块营收同比+16.3%/+16.8%，环比变 弱，主要因为龙头振华重工分别录得 12.2%和 26.2%的高增速，主要与海上重型装备需求较好有关（海风需求）。

扣非归母净利润角度： 2022Q4 实现同比增长的仅有机床（+110.7%）、起 重运输装备（+79.1%），2023Q1 实现同比增长的仅有机床（+50.1%）和工业机 器人及数控系统（+2.4%），其他的板块均为负增长： ①机床设备：板块同比高增主要受高测股份的带动，机床龙头海天精工 （+24.2%/+20.3%）和纽威数控（+30.7%/+44.8%）同比表现强势，创世纪受 3c 行业需求较弱拖累，同比录得-320.5%/-26.4%，秦川机床同比分别录得 +38.7%/-63.4%；

②激光加工设备：龙头大族激光同比分别录得-65.1%和-113.3%，通用激光 龙头锐科激光同比分别录得-111.5%和 120.4%，高功率激光器需求提升，带动公 司 2023Q1 增速出现拐点，光伏激光龙头帝尔激光分别录得-21.3%和 1.9%， 2022Q4 和 2023Q1 主要验收的是 perc 路线，新技术验收周期比 perc 长，贡献 有所延后； ③服务机器人：2022Q4/2023Q1 板块压力较大，主要与下游需求较弱有关， 行业龙头科沃斯同比分别录得-20.3%/-25.0%，石头科技分别录得+14.4%/- 46.0%，电动两轮车保持亮眼表现，自主品牌滑板车阶段性承压，九号公司分别录得+81.2%/-96.3%； ④工业机器人及工控系统：2022Q4 和 2023Q1 板块分化较大，龙头埃斯顿 同比录得+690.9%/+30.6%的高增速，与下游新能源需求较及公司产品力提升有 关，埃夫特分别录得+47.8%/-4.0%，机器人分别录得+15.8%/-2.6%。

毛利率角度：2022Q4 和 2023Q1，服务机器人（+2.9pct/+3.1pct）、机床 设备（+1.9pct/+0.7pct）同比均提升，塑料加工（-1.6pct/-3.4pct）、激光加工 （-4.3pct/-2.3pct）同比均下滑： ①起重运输机械：2022Q4 和 2023Q1，毛利率同比提升较快的包括行业龙头 振华重工（+6.1pct/-3.5pct）和华东重机（+0.7pct /+14.1pct），振华重工毛利 率实现较快提升一方面是需求较好，另一方面海工运输设备毛利率由负转正；华东 重机毛利率同比改善主要与其今年剔除低毛利率的钢贸业务有关；

② 机床设备： 行 业 龙 头 海天精工（ +3.4pct/+3.2pct ）、 纽 威 数 控 （yoy+3.7pct/+2.2pct）、高测股份（+9.5pct/+5.5pct）毛利率同比均呈现改善 趋势；海天精工毛利率相对稳定主要受益于规模效应，高测股份毛利率提升主要受 益于需求旺盛及规模效应；其次，宁波精达毛利率同比提升明显（+8.4pct/+6.3%）， 其智能家居机床毛利率提升明显；③服务机器人：行业龙头科沃斯毛利率（yoy+0.6pct/+1.1pct），呈现微弱提 升趋势，与海外运费走低等有关；九号公司毛利率（yoy+14.3pct/+6.2pct）主要 与：1）来自小米的收入占比下降，2）电动两轮车和全地形车高单价产品的占比增 加，3）电动两轮车和全地形车业务的规模效应等因素有关；

④激光加工设备：龙头大族激光毛利率同比-5.8pct/-4.3pct，行业需求较弱， 联赢激光（yoy-2.5pct/-2.4pct），杰普特（yoy+2.0pct/+4.1pct）毛利率都有所 提升；⑥工业机器人及控制系统：埃斯顿（yoy+5.4pct/+0.8pct）、拓斯达（yoy5.9pct/-4.3pct，主要原因系下游客户结构较去年有所变化，智能能源及环境管理 系统业务、自动化应用系统业务毛利率较去年同期一定程度下降）、机器人 （yoy+6.6pct/+0.1pct，产品结构变化）； ⑦基础件：风电轴承龙头新强联下滑明显（yoy-5.9pct/-7.4pct），与行业价 格战有关，新能源车零部件龙头双环传动（yoy-3.2pct/+1.4pct）毛利率相对稳定；挖机零部件龙头恒立液压（yoy-9.6pct/+3.0pct）受挖机行业不景气的影响。

1.5、工程机械：磨底阶段

收入角度：2022Q4/2023Q1，工程机械下属子板块同比增速排序分别是高空 作业平台/电梯（+35.3%/+7.4%）、工程机械/叉车（+5.7%/+6.8%）、电梯/工程 机械（-2.2%/+4.8%）、叉车/高空作业平台（-4.2%/+3.9%）。①工程机械：2022Q4/2023Q1 板块营收同比分别录得+5.7%/+4.8%，转负 为正，其中三一重工录得+16.6%/-11.4%； ②高空作业平台：该板块目前仅有浙江鼎力一家成分股，其收入弹性目前主要 看海外需求；

③叉车：2022Q4/2023Q1 板块营收同比分别录得-4.2%/+6.8%，2022Q4 受疫情防控放开影响，板块营收继续下滑，2023Q1 经济活动恢复，叉车有所恢复； ④电梯：2022Q4/2023Q1 板块营收同比分别录得-2.2%/+7.4%，行业龙头 上海机电分别录得 yoy+2.3%/+14.7%，疫情期间供应链、物流、生产制造受到制 约，对于新梯出货形成较大影响，后续疫情恢复加上需求上升对该板块有积极推动。

扣非归母净利润角度：2022Q4 和 2023Q1，同比增速排序分别是电梯/高空 作业平台（+525.3%/+61.0%）、高空作业平台/叉车（+158.6%/+44.1%）、叉车 /电梯（yoy+68.0%/+27.2%）和工程机械（yoy-606.5%/-3.5%）： ①高空作业平台：浙江鼎力 2022Q4/2023Q1 毛利率同比呈现快速提升趋势， 毛利率回升主要因为产品结构改善与高毛利率的海外业务增速高于国内； ②叉车：需求缓慢恢复+海运费走低+原材料价格走弱，叉车毛利率提升明显， 以 杭 叉 集 团 为 例 ， 2022Q4/2023Q1 毛 利 率 分 别 为 23.4%/18.2% ， 同 比 +16.5pct/+2.9pct； ③工程机械：行业需求仍弱，国四销售有一定压力，海外需求较好，在低基数 背景下，公司压力减弱。

2、行业估值：11个子板块估值处于25%分位数以内

时间选取 2011 年 1 月 4 日至今，目前较多机械子板块估值仍相对便宜，21 个子板块中，估值在 5%分位数以内的有 4 个，分别是锂电设备（0.6%）、高空作 业平台（0.6%）、光伏设备（2.3%）、油气设备（3.4%）；估值分为数在 5%-25% 以内的有 7 个，分别是激光加工设备（10.9%）、金属制品（11.6%）、服务机器人 （12.0%）、纺织服装机械（15.2%）、仪器仪表（16.6%）、矿山冶金机械（18.9%） 和机床设备（21.2%）。

3、行业观点：宏观经济偏弱拖累大多赛道，上游能源设备景气上行

3.1 专用设备：传统能源设备景气上行，新能源设备盈利能力承压

3.1.1、锂电设备：规模效应初显现，毛利率分化，净利率提升

根据我们筛选的 6 家锂电设备核心企业，行业龙头先导智能/利元亨/杭可科 技收入增速已经呈现一定下行趋势，海目星与联赢激光继续保持强势。锂电设备毛 利率出现分化，净利率有所提升，我们认为核心原因在于：1）锂电设备企业产品 结构较为丰富，不同产品/不同下游行业之间毛利率存在显著差异，短期内出货结 构直接影响锂电设备企业毛利率高低；2）仍有部分低价订单滞后确认。锂电设备 企业收入确认周期较长，前期部分企业存在一部分低毛利订单，逐步反应在报表端， 随着低毛利订单逐步交付，毛利率有望进入上行通道；3）净利率方面，随着生产 规模的扩大，期间费用率有所改善，净利率随之提升。

值得注意的是，2023Q1 净利率同比改善明显，环比维持高位，2023Q1 行业 净利率约为 8.25%，环比-0.32pct，主要系部分企业 Q1 确认收入较少，同比提升 1.6pct，我们认为核心原因在于：锂电设备产能在 22Q3 开始逐步释放，23Q1 仍 维持较高出货量，规模化效应使得期间费用率有所下降，进而提升了归母净利率。 我们预计，随着行业产能的进一步释放叠加 21/22 年行业高增的订单进入收入确 认期，锂电设备行业的盈利水平将继续提升。

3.1.2、光伏设备：光伏行业保持高景气，关注高效电池技术进展

根据我们筛选的 12 家光伏设备核心企业，2022 年实现营收合计 771.9 亿元， 同比+83.2%，归母净利润合计 117.3 亿元，同比+73.9%，行业毛利率 27.2%， 同比-1.9pct；归母净利率 15.2%，同比-0.8pct。2023 年 Q1 实现营收 211.1 亿 元，同比+40.4%，归母净利润合计 35.0 亿元，同比+62.4%。行业毛利率 25.9%， 同比-5.5pct；归母净利率 16.6%，同比+2.3pct。我们认为 2022 年光伏设备营业 收入实现较快增长的核心原因在于光伏需求继续保持高增长，根据 CPIA 的最新数 据，2022 年硅片产量 357GW，同比增 57.5%；电池片产量 318GW，同比增长 60.7%；组件产量 288.7GW，同比增 58.8%。

此外，虽然光伏设备毛利率同比仍 有下滑，但净利率同比有所上升，我们认为随着硅料产能在下半年逐步释放，价格 或有一定程度的下降，更加合理的原材料价格将进一步推动光伏下游组件开工率， 光伏设备也将由此受益。海外石英砂产能扩充也有望解决石英砂短缺问题，助力整 个光伏产业链的顺利放量。此外，新型光伏电池技术的发展趋势成为关键。其中 TOPcon 技术已走向成熟，行业内“玩家”纷纷入局，今年有望迎来扩产提速；HJT 技术各降本路径有望迎来阶段性进展并最终实现成本平价；钙钛矿和 IBC 技术还 需持续关注技术和行业进展情况。

3.1.3、风电设备：2023年新增装机增速较快，但盈利性难预估

2022 的风电设备出现了大面积利润负增长的情况，主要因为风电设备产业集 中在长三角地区，疫情导致产业链供应出现较大的问题，但随着疫情影响的逐渐消 退，风电行业将进入新的装机周期。参考风芒能源根据公开信息不完全统计，2022 年，中国风电市场共计启动 469 个项目累计 88.739GW（不含框采）风机招标。 446 个项目合计 86.898GW 完成中标（含国际市场），而 2022 年我国风电新增装机仅 37.6GW，因此 2023 年预计将出现装机同比高增情况；但由于我国风电主机 及各部件降价较大，行业盈利性中枢较难评估。

3.1.4、核电：新核准机组数逐年上升，关注乏燃料后处理领域

核电投资的主要逻辑在于风电、光伏装机量增加对相应基荷能源匹配的需求。 一般情况下，每条输电线路下输出的功率是有限的，当风电、光伏等间歇式能源达 到一定水平，整个电网送电的波动较大，供电质量会出现下降，因此需要有相应的 基荷能源作为支撑。基荷能源的特点在于量大、稳定，我国目前适合作为基荷能源 的主要是煤电、水电和核电。在“碳中和”背景下，核电作为清洁能源，是基荷能 源的不二选择。 2016-2018 年间，核电连续三年“零核准”，业内普遍认为，重要原因之一在 于当时在建的三门核电、台山核电等三代核电项目均存在延期，迟迟未能投产，三代核电技术有待验证。然而，随着在建机组密集投产，三代核电技术得到验证， 2019 年我国核电机组核准数量打破“零核准“，新核准机组数成 4/4/5 台的逐年 上升趋势。2022 年 4 月国常会再次批复 6 台核电机组。

乏燃料是指核燃料中裂变核素铀逐步消耗，不足以维持裂变反应后从反应堆 中取出的燃料。乏燃料后处理一方面可循环利用铀、钚元素，降低我国对铀资源的 依赖度，另一方面可降低对环境的威胁。根据我们的测算，到 2025 年核电站在堆 储存能力将达到饱和，后处理项目属于刚性需求，确定性较高。 据我们测算，到 2030、2035 年，乏燃料年产量将分别达到 1876 吨、2394 吨，则届时我国至少分别建成 2 座、3 座 800 吨处理厂（或等量的处理能力），才 能实现乏燃料产量和后处理能力的平衡。我们预计到 2030 年乏燃料后处理的市场 空间分别为 3000 亿元，其中设备投资约 1527 亿元。到 2035 年乏燃料后处理市 场空间约为 4500 亿元，其中设备投资约 2290 亿元。

目前我国核电站中，核岛设备研发制造多数仍主要由国有企业垄断，民营企业 鲜少进入，常规岛、BOP 等领域民营企业参与较多。目前，除几家国企外，多数 参与核电设备制造的企业，核电业务占营收比重不超过 30%。 ①乏燃料后处理：景业智能主要从事特种机器人及智能装备的研发制造，其核 工业产品产品包括核工业系列机器人、核工业智能装备等，于 2022 年 4 月 29 日 在科创板上市。公司产品应用于核燃料循环产业链，尤其是乏燃料后处理领域。 2021 年，公司实现营业收入 3.48 亿元，其中，3.14 亿元来自核工业产品，占营 收比重 90%以上。公司是乏燃料后处理领域参与度较深的企业，后续乏燃料项目 进展及公司成长性值得关注。

②核电阀门：江苏神通是工业阀门领域龙头企业，2008 年以来成为我国核电 阀门主要供应商，获得 90%以上已招标核级蝶阀、核级球阀订单。2022Q1，受华 东地区影响，公司物流受阻，增速略低于预期。2022Q2，新冠疫情影响对公司产 品交付、客户验收、资金回笼等产生了较大影响。但随着疫情影响逐渐好转，公司Q3 季度归母净利润环比提升 146.41%，整体经营状况逐渐好转，长期来看公司有 望多重受益于双碳政策的推进。

③主泵泵壳：应流股份是三代机组主泵泵壳主要供应商，目前“华龙一号”主 泵泵壳 100%由应流生产。鉴于主泵泵壳验收期较长，因此从增速上看较为平稳。 不过，公司其他业务板块，航空航天新材业务在 2021 年取得较大突破，2022H1 公司航空航天新材料及零部件实现营业收入 3.01 亿元，同比增长 41%，持续保持 高增态势，营收占比进一步提升至 27.4%，该业务高增主要系主要型号涡扇发动 机叶片供货稳定，航空发动机机匣继续放量，航天发动机高温合金热端部件增速明 显，燃机客户群进一步扩大，高温合金母合金多个牌号取得认证并批量供货，公司 全产业链优势愈发显著。

④核级密封：中密控股是公司核电密封领域主要供应商，在新项目核二三级密 封领域占据主导地位。2021年公司分别取得核电占海水循环泵、主给水泵机械 密封国产化研发订单，完成四代主循环钠泵机械密封研发，签订新机组配套合同。 受经济震荡和疫情影响，2022 上半年国内固定资产投资减弱，大型石油化工、煤化工以及长输天然气管网的建设速度放缓，导致增量业务需求阶段性降低，但受益 于公司增量业务积累，存量业务仍然保持稳健增长。

3.1.5、煤机：煤炭行业景气度上行，关注新建矿井+煤矿智能化带来的煤机需求

自 2021 年下半年以来，供需缺口致煤炭价格攀升，煤炭行业景气度及资本开 支上行。据国家统计局数据，2022 年 3 月煤炭开采和洗选业固定资产投资累计同比增长 50.8%，创 2009 年 3 月以来新高，煤炭行业资本开支上行背景下，煤机 企业有望充分受益。 “三机一架”是煤矿核心设备，占综采设备比重 80%。煤矿需用到采掘、支 护、运输、洗选等生产过程的矿山机械，核心是掘进机、采煤机、刮板输送机、液 压支架，分别占综采设备比重 12%、13%、10%、45%。目前，液压支架、掘进 机、采煤机基本成寡头垄断格局，郑煤机、三一国际、创力集团分别在三者中占据 较高市场份额，天地科技在“三机一架”均有布局，龙头企业有望率先享受新建产 能红利。据我们测算，2022-2025 年新增需求带来煤炭综采设备合计市场空间约 156 亿元，相比此前高出近百亿市场空间。

此外，我国煤矿智能化也进入了发展快车道。目前，我国煤矿智能化率仅为 10% 左右，我们预计到 2025 年空间达 246-268 亿元。我们通过产能、工作面两种口 径对我国当前的煤矿智能化水平进行了测算，结果表明，1）按产能计算，到 2022 年智能化矿井渗透率达到 18.9-28.3%，2）按工作面数量计算，目前智能化采掘 工作面渗透率为 8%，其中智能化采煤工作面渗透率为 14%，智能化掘进工作面 渗透率 4.9%。市场规模方面，据我们的产业链调研，除原始设备购置成本外的系 统和设备升级改造费用约为每个工作面 2000-3000 万元，在每个矿井 2 个工作面 的假设下单矿井改造费用约为 4000-6000 万元。我们从矿井数量、工作面两个角 度进行了测算，预计 22-25 年煤矿智能化改造市场规模在 246-268 亿元，平均每 年煤矿智能化改造对应市场空间为 60-70 亿元。

3.1.6、油气：油价上涨结合油气公司资本开支上行，行业有望持续高景气度

油服设备行业景气度主要受国际油价以及下游油气公司的资本开支影响， 2022 年国际油价震荡攀升，WTI 原油期货与布伦特原油期货年均价分别达到 93.93 美元/桶与 99.04 美元/桶，油气行业形势持续好转；同时在我国保障能源安全的战略下，国内三大油公司继续实施“七年行动计划”，对页岩油气、致密油气 等非常规油气资源开发持续发力，对油气装备需求持续提升，油服设备行业公司营 业收入呈持续增长状态。杰瑞股份作为油服行业的龙头公司 2022Q4 及 2023Q1 收入均持续稳定增长。油服行业景气度波动略落后于国际油价的变化，随着 2022 年国际油价的持续上涨，2023 年油服行业有望呈现高景气度状态。

3.2、通用设备：短期受制造业承压拖累，检测抗风险较强

3.2.1、检测设备：稳健增长优质赛道

截至目前，大多检测设备上市公司半年报已披露完毕，下面选取 12 家检测公 司作为样本。从 12 家检测企业的数据可以看出：2022Q4/2023Q1，板块除了核 酸需求下滑部分公司，其他基本实现了稳健的增长。金域医学、兰卫检验、谱尼测 试主要受核酸检测需求减退影响 2023Q1 收入出现下滑，华测检测作为综合性检 测龙头，实现了 23.1%的稳健增长，体现了检测业务的抗波动优势；此外，苏试试 验、广电计量、东华测试、信测标准、实朴检测均实现了稳健的增长。

3.2.2、机床设备：下游需求更新叠加国产替代，建议关注国产高端机床投资机会

机床设备作为通用机械领域，应用领域广泛，业绩受下游需求影响较大，2021 年下游景气度的旺盛带动了机床设备公司业绩的整体增长；短期来看，机床设备受 制造业下游需求及设备更新周期影响较大，2022Q1~2023Q1 机床行业公司营收 及归母净利润均产生了增速放缓或下滑的情况；长期看，随着我国机床数控化率的 不断提升以及高端机床国产替代的逐渐推进，国产高端机床厂商有望实现新的突 破。2023 年，随着疫情对制造业影响的逐渐缓解以及国产替代的稳步进行，行业 将保持平稳增长状态。 高端机床方面科德数控主营高端五轴数控机床及高端机床数控系统，下游客户以航空航天装备为主，受制造业周期影响较小，营收端增长较为稳定。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）